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专题：深入修订、与时偕行——申万宏源2025老本市集投资年会开云体育(中国)官方网站

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　　着手：申万宏源证券资产处治

　　2024年全国大类资产回归：再通胀交游->宽松交游->大选交游，上半年好意思股、黄金领涨，下半年A股、港股逆袭，中国债券全年走牛。1）股市：好意思联储防备式降息+以英伟达为首的AI海浪推动推崇股市大幅上升；下半年战略面见底带动A股、港股大幅反弹。2）债市：从再通胀交游到降拒接易到特朗普交游，好意思债利率全年N型走势，合座高位颤动，中国债市则全年走牛。3）商品：在特朗普交游和OPEC+增产预期下，油价全年低位颤动，制造业低迷景气下铜等商品涨幅较低。防备式降息+好意思国财政赤字延伸+全国央行购金加快，黄金领涨全国大类资产。4）汇率：好意思元指数保管强势神志，新兴市集货币大齐贬值。

　　特朗普2.0时期的不变与变。特朗普再次当选显露逆全国化趋势仍在络续，全国战略环境再度濒临较大不信服性。比较与特朗普1.0，特朗普2.0下关税节拍提前，减税力度下落，抗通胀成为伏击方针之一。1）抗通胀战略：好意思国薪资增长和工功课通胀居高不下，需要通过动力供给加多裁汰商品价钱进行对冲，再通胀力量相对较弱；2）关税战略：关税战略节拍提前、力度边缘加大，扩充经由中的战略不信服性影响全国市集风险偏好，是2025年中枢的波动风险；3）减税战略：中期刺激好意思国经济边缘朝上的力量，但此次力度相对虚心，25年下半年落地概率大，26年对经济产生执行性影响。

　　2025年汇率是影响资产确立的关键性成分，特朗普2.0战略启动下好意思元总体韧性较强，但关怀好意思元非线性变化风险。比较于特朗普1.0，咱们预期本次特朗普战略关税鼓励更快、减税力度相对虚心且落地时辰较晚，而其他国度总体内需战略刺激力度有限，更多以货币宽松为主，或导致好意思元总体韧性较强。中性假定下，2025年瞻望好意思元指数的中枢波动区间为104-110。同期，2025年咱们需要要点关怀好意思元的非线性变化风险，里根时刻的好意思元周期训戒启示：1）全国买卖摩擦加重布景下，汇率可能受到国度战略干扰而出现非线性变化（访佛于广场公约）；2）过高好意思债利率和好意思元汇率具备内在的弗成络续性，好意思元过度走高之后可能激勉好意思国经济内在压力，带来反身性影响和资产价钱拐点。

　　战术上需要把捏“特朗普交游”节拍，上半年特朗普交游（强好意思元、强好意思股、高好意思债利率）边缘落潮，下半年或卷土重来。1）好意思国：比较特朗普1.0，现在好意思国经济内在结构矛盾更为隆起，咱们瞻望上半年好意思国经济将边缘降温，降息仍有一定空间，特朗普交游短期落潮；下半年跟着减税冉冉落地+防备式降息顺利，好意思国经济或再度走强，特朗普交游或卷土重来；2）欧日：货币战略周期络续分化，欧洲制造业疲弱上半年仍需降息，但日本薪资增长加快仍需加息；3）中国：国内战略底照旧阐发，瞻望上半年国内货币与财政仍将络续发力，新地产范式影响下经济企稳时点和朝上弹性有待不雅察。

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